[Research Contribution] Quản trị lợi nhuận ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết thông qua vi phạm công bố Báo cáo tài chính: Nghiên cứu thực nghiệm thị trường chứng khoán TP. Hồ Chí Minh trong thời kỳ dịch Covid-19

16 Tháng Bảy, 2025

Từ khóa: Quản trị lợi nhuận; giá cổ phiếu; công bố báo cáo tài chính; vi phạm thông tin công bố; Thị trường chứng khoán.

Trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam ngày càng phát triển cả về quy mô vốn hóa lẫn số lượng doanh nghiệp niêm yết, thì tính minh bạch và chất lượng thông tin công bố lại đang trở thành mối quan tâm hàng đầu. Đặc biệt, sau đại dịch Covid-19 – giai đoạn mà nền kinh tế rơi vào suy thoái, tâm lý thị trường trở nên nhạy cảm – hàng loạt doanh nghiệp như FLC, ITA, SJF bị hủy niêm yết do vi phạm công bố thông tin và thao túng giá cổ phiếu. Từ thực tiễn đó, nhóm nghiên cứu do PGS.TS Hà Xuân Thạch (Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh – UEH) và TS. Trần Thị Thanh Quý (Đại học Công nghiệp TP.HCM) thực hiện, đã triển khai một nghiên cứu thực nghiệm quy mô lớn trên 160 doanh nghiệp sản xuất – kinh doanh niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM trong giai đoạn 2019–2021. Đây cũng là nghiên cứu thực nghiệm đầu tiên tại Việt Nam tiếp cận mối quan hệ này một cách có hệ thống trong giai đoạn thị trường bị ảnh hưởng mạnh bởi đại dịch Covid-19.

Thumb Lớn Thương Hiệu Học Thuật Mới (4)

Bối cảnh nghiên cứu

Năm 2023, theo tạp chí VnEconomy thì “quy mô vốn hóa và quy mô niêm yết của thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam tiếp tục tăng, đạt mức vốn hóa là 5.937 nghìn tỷ đồng (tăng 13,6% so với cuối năm 2022, tương đương 58,1% GDP ước tính năm 2023) và quy mô niêm yết, đăng ký giao dịch đạt mức 2.128 nghìn tỷ đồng (tăng 7,3% so với cuối năm 2022). TTCK tính đến cuối năm 2023 có 739 cổ phiếu (CP), chứng chỉ quỹ niêm yết trên 2 Sở giao dịch chứng khoán và 862 CP đăng ký giao dịch trên UPCoM” (Tạ Thanh Bình 2024). Dự kiến TTCK VN sẽ nâng hạng 2 TTCK mới nổi trong năm 2025. Mặc khác, số lượng các DN bị hủy niêm yết do vi phạm thao túng giá cổ phiếu, vi phạm nghiêm trọng công bố báo cáo tài chính (BCTC), … ngày càng nhiều như các CP của tập đoàn FLC, ITA, TNA, SJF,…

Các doanh nghiệp vi phạm công bố BCTC với nhiều mức độ và phức tạp, có tác động lớn đến giá CP giao dịch, nhất là trong thời gian thế giới bị dịch Covid hoành hành, giao thương kinh tế thế giới đình trệ. Hành vi quản trị lợi nhuận (QTLN) thao túng đến giá CP trên TTCK Việt Nam thông qua vi phạm công bố BCTC nổi lên thành vấn đề cần thiết phải nghiên cứu, vì đến nay trên thế giới và tại Việt Nam chưa có nghiên cứu hàn lâm về biến trung gian vi phạm công bố BCTC.

Liệu hành vi quản trị lợi nhuận có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua vi phạm công bố báo cáo tài chính?

Câu hỏi này đang thu hút sự quan tâm lớn từ cả giới nghiên cứu và thực tiễn thị trường. Nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước đã chỉ ra rằng QTLN có ảnh hưởng trực tiếp đến việc vi phạm công bố BCTC, cũng như ảnh hưởng đến giá CP. Các công trình tiêu biểu có thể kể đến như: Baik và cộng sự (2022), Aljawaheri và cộng sự (2021), Al-Shattarat (2021), Khương và cộng sự (2022), Lê Thị Thanh Hải & Nguyễn Hồng Nga (2021), Vương (2021)…

Bên cạnh đó, một số nghiên cứu khác đã chứng minh vi phạm công bố BCTC có ảnh hưởng trực tiếp đến biến động giá cổ phiếu, tiêu biểu như Salawu (2022), Rahman & Liu (2021), Bushee và cộng sự (2019), Đặng Ngọc Hùng (2022), Dương An Thảo (2020)…

Tuy nhiên, các nghiên cứu xem xét vai trò trung gian của hành vi vi phạm công bố BCTC trong mối quan hệ giữa QTLN và giá cổ phiếu vẫn còn rất hiếm trên thế giới, và gần như chưa có tại Việt Nam.

Một trong số ít nghiên cứu có tiếp cận tương tự là của Ahmed (2021), thực hiện tại Iraq với dữ liệu từ 2017–2021, dựa trên lý thuyết thị trường hiệu quả và thông tin bất cân xứng. Kết quả cho thấy lợi nhuận kế toán mà doanh nghiệp công bố chính là nguồn thông tin then chốt, ảnh hưởng mạnh đến nhận định và quyết định đầu tư của nhà đầu tư trên thị trường tài chính.

Tại Indonesia, nghiên cứu của Sochib & Setyobakti (2019) – với dữ liệu từ 80 quan sát giai đoạn 2014–2018 – đã phân tích tác động trực tiếp và gián tiếp của QTLN đến giá cổ phiếu, thông qua biến trung gian là thành phần trong hội đồng quản trị. Mặc dù không ghi nhận tác động trực tiếp từ QTLN đến giá cổ phiếu, nghiên cứu lại chỉ ra ảnh hưởng gián tiếp đáng kể thông qua vai trò của Ban kiểm toán hoặc Ban kiểm soát độc lập.

Từ các bằng chứng trên, có thể thấy:

  • QTLN có thể dẫn đến vi phạm công bố BCTC;
  • Vi phạm công bố BCTC có thể ảnh hưởng đến giá cổ phiếu;
  • Và bản thân QTLN cũng có thể tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu.

Do đó, nếu mối quan hệ này được kiểm định có ý nghĩa, thì vi phạm công bố BCTC hoàn toàn có thể đóng vai trò là một biến trung gian hợp lý trong mô hình nghiên cứu, nhằm lý giải rõ hơn cơ chế tác động của hành vi quản trị lợi nhuận đến thị giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán.

Z6803328399082 2c93763228cc82ded6d6fb2f90494ca5Hình 2.1 Mô hình nghiên cứu đề xuất 

Nguồn: Tác giả đề xuất

Thiết kế nghiên cứu và kết quả

*Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu được thực hiện trên 160 doanh nghiệp sản xuất – kinh doanh niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) trong giai đoạn 2019–2021. Các doanh nghiệp thuộc lĩnh vực tài chính và ngân hàng không được đưa vào mẫu nghiên cứu do đặc thù khác biệt trong hệ thống báo cáo tài chính.

Giai đoạn nghiên cứu 2019–2021 là thời kỳ đặc biệt khi nền kinh tế Việt Nam và thế giới chịu tác động sâu rộng từ đại dịch Covid-19. Những biến động trong hoạt động kinh doanh và quản trị doanh nghiệp trong bối cảnh này có thể dẫn đến các hành vi quản trị lợi nhuận khác biệt so với các nghiên cứu trước đây trong điều kiện kinh tế ổn định hoặc suy thoái thông thường.

*Dữ liệu nghiên cứu

Dữ liệu được thu thập từ các nguồn chính thống bao gồm:

  • Báo cáo tài chính đã kiểm toán
  • Báo cáo thường niên
  • Báo cáo môi trường của các doanh nghiệp trong mẫu nghiên cứu

Giá cổ phiếu được ghi nhận tại thời điểm cuối tháng 3 của năm kế tiếp nhằm đảm bảo thị trường đã có đủ thời gian phản ánh thông tin tài chính của doanh nghiệp. Mẫu nghiên cứu bao gồm các doanh nghiệp có niên độ kế toán từ ngày 01/01 đến 31/12 và công bố báo cáo tài chính liên tục trong ba năm. Thông tin về hành vi vi phạm công bố báo cáo tài chính được trích từ thông báo chính thức của HOSE, không phân biệt mức độ vi phạm.

*Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu được triển khai theo phương pháp kết hợp:

  • Nghiên cứu định tính: nhằm khám phá mối quan hệ tiềm ẩn giữa hành vi quản trị lợi nhuận và giá cổ phiếu, thông qua hành vi vi phạm công bố thông tin tài chính.
  • Nghiên cứu định lượng: được tiến hành sau đó để đo lường mức độ tác động trực tiếp và gián tiếp của các yếu tố trên, sử dụng mô hình phương trình cấu trúc tuyến tính tổng quát (GSEM – Generalized Structural Equation Modeling). Đây là phương pháp phân tích hiện đại, cho phép kiểm định đồng thời các mối quan hệ nhân – quả trong mô hình nghiên cứu.

Kết quả nghiên cứu cho thấy:

  • Quản trị lợi nhuận có tác động trực tiếp tiêu cực đến giá cổ phiếu (tác động ngược chiều);
  • Quản trị lợi nhuận có tác động tích cực đến hành vi vi phạm công bố báo cáo tài chính (tác động cùng chiều);
  • Vi phạm công bố thông tin tài chính có tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu.

Những phát hiện này làm rõ vai trò trung gian của hành vi vi phạm công bố báo cáo tài chính trong mối quan hệ giữa quản trị lợi nhuận và giá cổ phiếu. Nói cách khác, doanh nghiệp thực hiện quản trị lợi nhuận không chỉ tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu, mà còn có thể ảnh hưởng gián tiếp thông qua việc vi phạm nghĩa vụ công bố thông tin tài chính.

Kết luận, mô hình nghiên cứu đã làm rõ cơ chế tác động cả trực tiếp và gián tiếp giữa các biến, đồng thời hoàn thành đầy đủ các mục tiêu nghiên cứu đề ra, đóng góp một hướng tiếp cận mới trong lĩnh vực nghiên cứu tài chính – kế toán tại Việt Nam.

Giả thuyết

Tên giả thuyết

Hệ số ảnh hưởng Chiều ảnh hưởng
H1 QTLN có tác động trực tiếp đến giá cổ phiếu. – 2,12
H2 QTLN có tác động đến vi phạm CBTT BCTC 2,28 +
H3 vi phạm CBTT BCTC có tác động đến giá cổ phiếu 0,29 +
H4 QTLN có tác động gián tiếp đến giá cổ phiếu thông qua vi phạm CBTT BCTC 0,66 +

Nguồn: Kết quả chạy Stata từ 160 doanh nghiệp niêm yết trên sàn HSX, 2019-2021

Hàm ý chính sách

Từ những phát hiện thực nghiệm, nhóm tác giả đề xuất một số hàm ý chính sách quan trọng đối với doanh nghiệp, cơ quan quản lý nhà nước và nhà đầu tư như sau:

Đối với doanh nghiệp: Kết quả nghiên cứu cho thấy hành vi quản trị lợi nhuận (QTLN) có xu hướng được sử dụng mạnh mẽ hơn trong bối cảnh kinh tế suy thoái do dịch bệnh. Cụ thể, một số doanh nghiệp cố tình làm cho báo cáo tài chính thể hiện mức thua lỗ nặng nề hơn thực tế (hệ số tác động -2,2), đồng thời vi phạm nghĩa vụ công bố thông tin tài chính (hệ số +2,8), từ đó ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu. Hành vi này có thể nhằm thao túng thị giá, phục vụ các mục đích bất chính như: Mua lại cổ phiếu với giá thấp để trục lợi cá nhân; Hưởng các ưu đãi thuế hoặc hỗ trợ từ ngân sách nhà nước (đặc biệt trong các doanh nghiệp có vốn nhà nước); Tạo ấn tượng phục hồi “ngoạn mục” sau khủng hoảng để thu hút dòng vốn đầu tư mới. Thực tiễn thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua đã xuất hiện một số trường hợp điển hình như cổ phiếu FLC, ITA… cho thấy tính cấp thiết của việc kiểm soát hành vi này từ nội bộ doanh nghiệp.

Đối với cơ quan quản lý nhà nước: Nghiên cứu này cung cấp góc nhìn mới, giúp nhà đầu tư nâng cao nhận thức về tác động của hành vi quản trị lợi nhuận đến giá cổ phiếu – không chỉ theo hướng trực tiếp mà còn thông qua các vi phạm trong công bố thông tin tài chính. Việc nhận diện sớm các tín hiệu bất thường trong báo cáo tài chính và hành vi công bố thông tin sẽ giúp nhà đầu tư đánh giá đúng rủi ro, từ đó đưa ra quyết định mua – bán cổ phiếu một cách thận trọng và phù hợp với điều kiện thị trường.

Xem toàn bộ bài nghiên cứu Quản trị lợi nhuận ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của các doanh nghiệp niêm yết thông qua vi phạm công bố báo cáo tài chính – nghiên cứu thực nghiệm thị trường chứng khoán TP HCM trong thời kỳ dịch Covid TẠI ĐÂY.

Nhóm tác giả: PGS. TS. Hà Xuân Thạch Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh; TS. Trần Thị Thanh Quý – Viện kế toán, Trường Đại Học Công Nghiệp TP HCM.

Đây là bài viết nằm trong Chuỗi bài lan tỏa nghiên cứu và kiến thức ứng dụng từ UEH với thông điệp “Research Contribution For All – Nghiên Cứu Vì Cộng Đồng”. UEH trân trọng kính mời Quý độc giả cùng đón xem bản tin UEH Research Insights tiếp theo.

Tin, ảnh: Tác giả, Ban Truyền thông và Phát triển đối tác UEH

Giọng đọc: Thanh Kiều

Chân Trang (1)

Chu kỳ giảm giá của đồng USD?

TS. Đinh Thị Thu Hồng và nhóm nghiên cứu

26 Tháng Sáu, 2021

Việt Nam cần kịch bản cho thương mại tương lai

ThS. Tô Công Nguyên Bảo

26 Tháng Sáu, 2021

Hệ thống tiền tệ tiếp theo như thế nào?

TS. Lê Đạt Chí và nhóm nghiên cứu

26 Tháng Sáu, 2021

Chuyển đổi số trong khu vực công tại Việt Nam

Khoa Quản lý nhà nước

26 Tháng Sáu, 2021

Cần đưa giao dịch công nghệ lên sàn chứng khoán

Bộ Khoa học và Công nghệ

5 Tháng Sáu, 2021

Thiết kế đô thị: tầm nhìn vững chắc cho đô thị bền vững

Viện Đô thị thông minh và Quản lý

5 Tháng Sáu, 2021

Phục hồi du lịch và nỗ lực thoát khỏi vòng xoáy ảnh hưởng bởi Covid-19

Viện Đô thị thông minh và Quản lý

5 Tháng Sáu, 2021

2021 sẽ là năm khởi đầu của chu kỳ tăng trưởng mới

PGS.TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo

5 Tháng Sáu, 2021

Quỹ vaccine sẽ khả thi khi có người dân đóng góp

Phạm Khánh Nam, Việt Dũng

5 Tháng Sáu, 2021

Kích thích kinh tế, gia tăng vận tốc dòng tiền

Quách Doanh Nghiệp

5 Tháng Sáu, 2021

Đi tìm chiến lược hậu Covid-19 cho doanh nghiệp bảo hiểm Việt Nam

PGS TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo, ThS Lê Văn

5 Tháng Sáu, 2021

Insurtech – Cơ hội và thách thức cho Startup Việt

Ths. Lê Thị Hồng Hoa

5 Tháng Sáu, 2021